英皇证券陈锦兴：市场对物管股的热情在减退 股价反复调整的压力自然大

物管股是今年的焦点及强势板块之一，然而最近一个月却有逆市表现。在年底，市场资金明显在回吐强势股，部份转向落后股，预期物管股亦不能幸免。这个板块的业务模式属轻资产，现金流稳定，政策风险相对低，更重要是过去处于高增长期，作为投资标的疑点较少。不过，股价不断上升也将估值推至非常高的水平，不容易支撑。当资金的风险胃纳上升，有更多不同板块选择，股价反复调整的压力自然大。

此时，有两只物管股上市，分别是保利物业(44.8,9.70,27.64%)(6049.HK)和时代邻里(5.03,-0.12,-2.33%)(9928.HK)。前者是内地物管龙头之一，在管面积贴近碧桂园(11.96,-0.10,-0.83%)服务(6098.HK)，市值差距却很大;而后者则是小型物管公司，无论在管面积及盈利都很有限，虽然收入及盈利增长强劲，但负债比率也略嫌偏高。从两股首挂表现看，市场对物管的热情似在减退。保利物业超购逾220倍，首日最多只升25%;而市值较小的时代邻里，并无资金炒供求，更跌破上市价。

新股的表现，除取决于本身的基本因素，新股的分配情况值得留意。保利物业大幅超购，股份回拨比例达49%，意味散户持货多，机构持货量不足。保利物业央企背景，引入重磅基石投资者，未来明显是一只基金股，基金需要在市场吸纳建仓，因此首挂要高开引诱散户沽货。反之时代邻里，公开招股无需回拨，预留给时代中国股东的优先认购部份亦不足，国际配售及机构货源充足，不急于首挂在市场吸纳，因此股价首挂时以低于上市价开出，其后表现也乏力，这就是新股首挂独特的供求关系。

再说物管这个板块，第一只上市是2014年的彩新活，其后中国海外分拆中海物业(5,0.11,2.25%)上市，物管股渐受市场注意。2018及今年是分拆物管股的高峰，连最新上市的两只物管股在内，板块现有约18只股份，市值最大是碧桂园服务(25.55,-0.60,-2.29%)，超过700亿港元。显然，物管股是衍生自内房，其板块市值却不及内房股的十分一。由于板块市值不算大，很难持续吸引入资金流入，而板块深度不足，亦容易令估值虚高。目前，最热门的物管股，其预测市盈率高达30-40倍，息率不足一厘，比腾讯阿里等股份还要高，过度估值的情况其实是显而易见。

即使过去两年，主要物管股的增长异常强劲，股价的升幅应已反映不少。无论如何，物管股只是从事传统业务，并无颠覆性。其增长与内房销售关系密切，而内房的爆炸性增长早已过去，今年内房的合约销售目标也只是低双位数，未来不会更加进取，故物管股的在管面积可持续增长成疑。虽然今年物管股是大丰收，但从新上市物管股的表现、板块规模仍小、成长持续性及估值过度等角度看，物管股的调整压力渐大，明年将遇到逆风是可以预期的。

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